[摘要] 俏江南掌門人張?zhí)m更改國籍事件背后，折射出紅籌上市繞路困局。一直以來，H股上市對凈資產、利潤門檻較高，多適用于規(guī)模較大的國有企業(yè)，中小民營企業(yè)海外上市只能通過紅籌股模式。

　　“俏江南的港股上市申請已成功通過聆訊。”12月25日，有接近俏江南的中介機構人士告訴記者。而此前俏江南掌門人張?zhí)m則因更改國籍事件一度引發(fā)輿論討伐。

　　“國籍事件之后，俏江南門店客流量確實大幅下滑。” 前述人士表示，“張?zhí)m移民圣基茨島實則為繞道‘10號文’相關規(guī)定，從而為俏江南赴港IPO鋪路。”

　　記者從投行人士處了解到，自2006年9月商務部等六部委發(fā)布《關于外國投資者并購境內企業(yè)的規(guī)定》（下稱“10號文”）以來，紅籌模式海外上市便受到極大阻礙，擬上市企業(yè)必須通過股權置換或協議轉換（即VIE模式）等方式規(guī)避其中相關條款，間接上市。

　　“在股權置換模式中，擬上市企業(yè)的實質控制人必須變更國籍，從而以境外公司身份規(guī)避現行監(jiān)管條文，俏江南就是典型案例。”前述中介人士表示，“為上市必須拋棄中國國籍身份，讓很多企業(yè)家難以接受。”

　　值得注意的是，IPO堰塞湖高危下，800企業(yè)進退維谷困局正迫使監(jiān)管層開閘海外上市大門“泄洪”。自證監(jiān)會降低H股上市“456”門檻以后，一直緊閉的“紅籌方式”上市大門未來或有望松動。

　　“中國企業(yè)海外上市的兩個通道——H股直接上市、紅籌股間接上市，前者已有望率先得以疏通，建議有關部門修改限制紅籌股上市的法律條文，使兩道大門徹底打開。” 中國企業(yè)改革研究會副會長劉紀鵬對記者表示，“我們計劃向證監(jiān)會、商務部等六部委提交申請，呼吁放開紅籌方式上市。”

　　“俏江南”事件折射紅籌模式困局

　　俏江南掌門人張?zhí)m更改國籍事件背后，折射出紅籌上市繞路困局。一直以來，H股上市對凈資產、利潤門檻較高，多適用于規(guī)模較大的國有企業(yè)，中小民營企業(yè)海外上市只能通過紅籌股模式。

　　但自2006年商務部等六部委下發(fā)10號文后，紅籌直接上市模式被堵死。根據和君創(chuàng)業(yè)統計，10號文出臺至今6年來，至今未有一家企業(yè)通過直接審批模式海外上市，成功海外上市的企業(yè)此前均借道“VIE”或者股權置換模式對10號文予以規(guī)避。

　　在10號文中，對紅籌上市影響最大的，主要體現在其第四章中對“特殊目的公司（SPV）”作出的規(guī)定。企業(yè)選擇紅籌上市需經過商務部、外管局、證監(jiān)會、工商局等4個部門的8道審批。

　　“在層層審批下，上市周期不確定性大幅增加，困難也大幅增加，上市的方便性和間接性蕩然無存。”劉紀鵬分析。

　　此外，10號文還對中國企業(yè)股權支付手段海外借殼嚴格限制，其指出，“境外公司的股權應在境外公開合法證券交易市場（柜臺交易市場除外）掛牌交易。”而這意味著，中小企業(yè)若去OTCBB購買目標殼公司，必須使用現金手段支付，令跨境轉股困難重重。

　　最后，10號文還對紅籌方式上市期限嚴格限定，規(guī)定批準證書的“1年內有效”，由于海外上市過程相對繁瑣且充滿不確定因素，短短1年時間或難以完成整個上市過程。

　　“8道審批、股權支付限制、有限期限制”，有了這三道“緊箍咒”，紅籌上市幾乎無法成功，除了少數企業(yè)通過“協議控制模式（VIE）曲線救國有所突破外，余者皆無出路。”中企聯管理咨詢委員會副主任李肅表示。

　　而段和段律師事務所合伙人陳若劍則認為，10號文實施后，幾乎所有需要紅籌上市的企業(yè)都必須由“假外資”身份轉為“真正的”外資控股企業(yè)方式規(guī)避監(jiān)管，一方面逼迫控制人改變國籍，另一方面脫離國籍后的外資企業(yè)亦不受國內監(jiān)管部門監(jiān)管，為企業(yè)財務造假等留下操作空間。

　　劉紀鵬呼吁六部委放開紅籌泄洪

　　“10號文發(fā)布初衷，或基于對紅籌上市模式濫用導致大量資金外流，專家對金融風險等問題的考慮，但目前A股IPO堰塞湖情況嚴重，監(jiān)管層需徹底打開海外上市大門泄洪。”劉紀鵬表示。

　　事實上，在IPO堰塞湖重壓之下，監(jiān)管層泄洪思路日益清晰，除嚴控申報企業(yè)財務審核、嚴審“變臉”公司申報材料、新三板轉板分流外，開閘海外上市大門也成為重要手段。

　　12月20日晚，證監(jiān)會廢除《關于企業(yè)申請境外上市有關問題的通知》，取消1999年規(guī)定的“凈資產不少于4億元，過去一年稅后利潤不少于6000萬元，并有增長潛力，按合理預期市盈率計算，籌資額不少于5000萬美元”標準。

　　“在國內IPO大門擁堵情況下，降低H股海外上市門檻，可謂呼之欲出。”劉紀鵬表示，“而H股上市門檻降低后，或將直接促成內地企業(yè)明年赴港上市熱潮。”

　　值得注意的是，盡管港股上市未來或將成為內地IPO企業(yè)繞開堰塞湖融資的主流戰(zhàn)場，但在港股 “全流通”問題尚未明確解決背景下，持股不能快速套現迫使不少民營企業(yè)轉戰(zhàn)“紅籌”模式海外上市。一旦紅籌上市大門放開，未來民營中小企業(yè)家的海外上市、股權套現兩大問題都有望解決，將大大緩解A股堰塞湖壓力。

　　此外對于中概股信用危機問題，李肅認為，若監(jiān)管部門合理放開紅籌上市大門，則國內企業(yè)無需為規(guī)避條例徹底變身外資企業(yè)，而內資企業(yè)的身份，在監(jiān)管上得以保證，大大降低企業(yè)造假風險，或將迎來企業(yè)和海外市場的“雙贏局面”。